文 | 文娱价值官，作者丨陈 桐，编辑丨美圻
历经多次 IPO 折戟后，在线音频巨头喜马拉雅今年登上热搜的话题，似乎总与被收购的传闻有关。如今，这只靴子终于落地。
上周，腾讯音乐宣布拟以 12.6 亿美元现金加部分股票收购喜马拉雅，中国在线音频市场迎来最大并购案。交易完成后，喜马拉雅将成为腾讯音乐的全资子公司，并保持品牌、产品独立运营，核心团队及战略方向不变。
这几年，在线音频始终身处尴尬境地。一方面，"耳朵经济"价值不断升温，音频行业的垂直企业和互联网巨头都盯上了这块"蛋糕"，纷纷入局抢夺红利。另一方面，头部玩家却普遍面临增长放缓与变现压力，业绩表现难言乐观。
腾讯音乐此次"吞下"喜马拉雅，无疑为行业注入了一剂强心针，也可能推动中国音频产业迎来一场决定未来格局的深度整合。
虚火之后，增长见顶
在图文和视频两大内容载体日益饱和后，"耳朵经济"因其契合当下用户"碎片化学习 + 陪伴感满足"的需求，逐渐成为新宠。这种以听觉为核心，涵盖播客、有声书、广播剧、在线音乐等品类的内容形态，其成长性和巨大想象空间，对于流量见顶、增长乏力的互联网巨头极具诱惑力。
正因如此，在线音频赛道一直吸引着各路玩家争相布局。历经多年发展与洗牌，行业格局已趋于稳定，基本形成由喜马拉雅、荔枝和蜻蜓 FM 三家巨头主导的竞争态势。
此外，互联网巨头们近年也纷纷争抢这块"蛋糕"。从竞争层面看，字节跳动旗下的番茄畅听凭借"免费模式 + 算法推荐"，依托抖音的流量扶持，实现了快速增长，且用户与喜马拉雅重合度较高。腾讯音乐在收购喜马拉雅前，已通过收购懒人听书、推出酷我畅听等方式布局长音频。哔哩哔哩则通过收购猫耳 FM 入局音频领域，积累了成熟的广播剧资源。
然而，与短视频、网络直播、综合视频等内容形态相比，在线音频的用户规模相对有限，叠加竞争日趋白热化，行业高速增长的黄金期已然结束。虽然以音频为载体的"耳朵经济"整体仍在发展，但在线音频平台自身的增长却已逼近天花板。
2016-2020 年，在线音频市场年复合增长率接近 70%，此后增速便逐年放缓。《中国网络视听发展研究报告（2025）》显示，截至 2024 年 12 月，中国网络音频用户规模为 3.35 亿人，同比仅增长 1%，网民使用率为 30.3%，与去年基本持平，行业增长步履维艰。
更为矛盾的是，这种增长放缓来得过早。在长、短视频领域，用户增长放缓通常是在实现高渗透率之后才出现。灼识咨询数据显示，2023 年中国在线音频用户渗透率仅为 22.7%，远低于短视频的 75.4%。在市场远未成熟、对互联网用户渗透率仍处于低位的情况下，在线音频便已遭遇增长瓶颈。
或许由于早期进入门槛相对较低，导致在线音频行业呈现"僧多粥少"的局面。众多玩家争相分食一个规模仅百亿级的市场蛋糕。当行业整体蛋糕难以继续做大时，中小竞争者便率先出局。
2023 年，腾讯放弃了苦心经营 8 年的企鹅 FM，主要原因就是该产品始终未能跻身行业第一梯队，在竞争中逐渐被边缘化。更令人唏嘘的是，企鹅 FM 关停的消息几乎在网上悄无声息，如同一棵巨树在森林中无声倒下。这既反映了在线音频领域市场关注度的低迷，也与其最初的火热景象形成鲜明对比。
三巨头挤走其他竞争者的同时，自身也不得不直面行业的多重困境。在线音频平台极度依赖头部版权内容，而内容同质化、盗版横行以及版权成本不断攀升，使得平台难以构筑绝对的竞争壁垒。内容成本高企，头部主播议价能力强，导致所谓的独家协议约束力有限，许多主播跨平台迁徙成本趋近于零。当核心创作者无法有效绑定，平台苦心经营的内容壁垒便如同沙上城堡，根基不稳。
与此同时，商业模式也长期困扰着行业发展。目前，在线音频平台主要依靠会员订阅、广告、打赏等形式变现，但这些模式仍有待优化，用户规模庞大却难以有效变现。音频广告的 ROI 评估体系尚不成熟，难以精准衡量广告效果，影响了广告主的投放积极性。在风口退去、虚火消散之后，这些都是行业必须直面的现实难题。
行业巨头急于脱困
在新老玩家的激烈角逐中，在线音频市场已步入调整期。在此过程中，新兴势力仍会不断涌现，争抢这块看似门槛不高的蛋糕。对于身为行业龙头却又不具备绝对垄断优势的喜马拉雅而言，其竞争压力无疑将进一步加剧。
截至 2023 年，喜马拉雅占据中国在线音频行业约 25% 的市场份额，远超第二名蜻蜓 FM 的 13%，同时在用户数量和融资规模上也处于领先地位。然而，喜马拉雅"在线音频第一平台"的地位并非固若金汤，近几年持续面临盈利压力和增长停滞的困境。
据招股书披露，2021-2023 年，喜马拉雅营收分别为 58.6 亿元、60.6 亿元、61.6 亿元，营收增速从 2021 年的 43.7% 骤降至 2023 年的 1.69%。其核心的订阅收入板块增长迟缓，对总营收贡献基本维持在五成左右，且付费点播收入从 2021 年的 10.58 亿元下滑至 2023 年的 6.94 亿元，占营收比重也从 18.1% 降至 11.2%。
在盈利方面，喜马拉雅虽于 2023 年实现首次调整后净利润 2.24 亿元，但这更多是通过大幅削减成本（如裁员、管理层降薪、削减营销开支等）达成的，而非源于商业模式的实质性优化，其盈利的可持续性受到市场广泛质疑。
在"内容为王"的在线音频行业，版权是核心资产。为吸引并留存用户，喜马拉雅需要不断采购优质版权。据招股书披露，仅 2018-2020 年，其向阅文一家支付的内容费用就超过 8500 万元。然而，随着市场竞争加剧，优质版权资源愈发稀缺，获取成本持续攀升。与此同时，平台付费用户增长乏力、付费率提升缓慢以及广告收入未达预期，使得高昂的版权成本难以有效分摊。
财报显示，喜马拉雅的收入高度依赖会员订阅（占比高达 50%），却面临着用户付费意愿降低的窘境。2023 年喜马拉雅平均月活用户超过 3 亿，其中移动端月活用户 1.33 亿，但付费用户仅约 1580 万，付费率低至 5.3%，远低于爱奇艺（20.6%）和腾讯音乐（15.9%）。
正是由于长期盈利能力面临严峻挑战，加之未来增长缺乏想象空间，喜马拉雅难以说服投资者为其近 300 亿的高估值买单，四次冲击 IPO 均以失败告终。
从 2021 年首次冲击美股开始，喜马拉雅四年间辗转纽约、香港，四次递交上市申请，四次无疾而终。其融资之路同样坎坷，自成立以来经历了 12 轮融资，最后一轮融资停留在 2021 年 4 月，估值定格在 300 亿元人民币左右。
在快速扩张期过去后，市场对内容平台的估值预期普遍下调，对于变现困难、增长放缓的在线音频行业来说更是如此。可作为对比的是其主要竞争对手荔枝：荔枝于 2020 年成功登陆美股，次年市值巅峰一度达到 7.31 亿美元，然而时至今日，其总市值已缩水至 800 多万美元。
2021 年，喜马拉雅创始人余建军曾拒绝过腾讯音乐更高的报价，如今却被迫以"打折价"出售。这从侧面说明，在上市无望以及增长瓶颈难以突破的情况下，这位行业巨头亟需通过"输血"来摆脱困境。
音频行业如何找到新增量？
对于腾讯音乐而言，收购喜马拉雅更多是出于内容生态建设的战略考量。此举既能补全其在长音频领域的短板，进一步完善音频业务版图，又能构筑防御字节跳动竞争的护城河，可谓一箭双雕。
目前，腾讯音乐旗下拥有 QQ 音乐、酷狗音乐、酷我音乐三大主流播放器以及全民 K 歌等社交娱乐产品。2024 年，其在线音乐服务收入同比增长 25.5% 至 217.4 亿元，占总收入比例超 75%，在线音乐付费用户数突破 1.2 亿大关，在线音乐业务保持长期稳健增长。
尽管成绩斐然，腾讯音乐同样面临增长瓶颈。2025 年 Q1，其在线音乐服务月活用户同比下滑 4.0% 至 5.55 亿，用户规模增长已逼近天花板，新增用户获取成本飙升。加之在短视频的猛烈冲击下，各类内容平台对用户娱乐时长的争夺更为激烈，对传统在线音乐平台构成直接威胁。此外，抖音 2025 年上线"听抖音"功能，以及汽水音乐的快速发展，进一步挤压了纯音频平台的生存空间。
在此背景下，长音频市场成为其寻求突破的关键方向。此前，腾讯音乐虽通过收购懒人听书等方式涉足长音频领域，但影响力有限，自身孵化的企鹅 FM 也半路折戟。此次通过收购行业龙头，腾讯音乐能够快速触达喜马拉雅的数亿用户，尤其是对长音频内容有强烈偏好的用户群体，与自身在线音乐用户形成有力互补。这有助于腾讯音乐扩大用户规模，提升会员权益价值和付费转化率，以应对短视频的挑战。
此外，腾讯音乐还可以将腾讯系丰富的文学（阅文集团）、影视等 IP 资源，通过喜马拉雅的平台和创作者生态进行音频化开发，制作成有声书、广播剧等长音频内容，打造"音乐 + 有声书 + 播客"的一站式音频娱乐平台，实现 IP 价值的最大化释放。
收购尘埃落定后，如何在音频行业找到新的增量，将成为腾讯音乐和喜马拉雅接下来共同面对的核心难题。
在开拓全新音频产品品类、满足用户多元化、个性化内容消费需求的同时，未来的整合重点在于用声音渗透生活场景的每个缝隙。除手机等电子产品外，通过拓展汽车、智能家居、智能穿戴设备等新兴智能硬件场景，触达更多潜在用户，或许将成为音频行业最大的增量空间。
腾讯音乐收购喜马拉雅是音频行业发展的一个重要里程碑，但双方能否真正突破行业天花板，仍取决于整合的深度、业务边界的拓展与商业化创新的程度。这场并购也揭开了在线音频大平台整合时代的序幕。未来，谁能将音频内容更深地融入自身生态，赢得全渠道、全场景的竞争，谁才有可能成为最终的赢家。
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